Трамп и золото

Реакция золота на избрание Трампа включает в себя три фазы.

Первая фаза – истеричный однодневный взлет на самой новости о том, что он выигрывает выборы. В тот же день все достижения были растеряны. Аналогичную динамику показали йена и евро, обратную динамику показали фьючерсы на индексы акций.

Это была краткосрочная паника, которая, однако, немедленно сменилась второй фазой – всплеском неизвестно откуда взявшейся эйфории. Все защитные активы, и в первую очередь золото, уже на следующий день стали терять в цене, а американские акции – расти. На долговом рынке США, напротив, усилилась распродажа. Основной идеей, постфактум высказанной фундаментальными аналитиками для объяснения такой динамики, стала идея роста инфляции от будущей политики фискального стимулирования экономики, которую огласил Трамп. Примитивная логика следующая: фискальные стимулы рождают деловую активность, деловая активность – экономический рост, экономический рост – инфляцию, инфляция – рост доходности, рост доходности – сильный доллар. Так должен в идеале сработать принцип «Америка превыше всего».

Наконец, с начала нового года началась третья фаза, которая продолжается до сих пор: индекс доллара корректируется, рост фондовых индексов остановился, золото восстанавливается столь же последовательно, сколь последовательно оно падало под конец прошлого года, демонстрируя V-образную динамику.

Как оценить эти кульбиты, чего, на самом деле, стоит ожидать от президентства Трампа, и как это отразится на золоте?

Начнем с очевидного: от Трампа следует ожидать непредсказуемости. Трамп – «неформатный» президент. Он предпочитает Твиттер общению с журналистским корпусом, он отвергает политкорректность, демонстрируя близость большинству. Удивительно, как миллиардер Трамп сумел во время предвыборной кампании обернуться в тогу защитника интересов американского рабочего класса, обещая при этом налоговые льготы вовсе не простым американцам, а корпорациям. Трамп отвергает социальные реформы Обамы. Трамп отвергает работу предыдущей администрации по выстраиванию торговых союзов, как в евроатлантическом пространстве, так и в азиатско-тихоокеанском. Трамп открыто демонстрирует симпатии Тайваню, чем уже спровоцировал очень резкую реакцию Китая. Трамп отвергает политику предыдущей администрации в отношении ЕС, одобряя Brexit, и косвенно поощряя этим центробежные тенденции в ЕС. Наконец, Трамп отвергает политику предыдущей администрации на Ближнем Востоке, демонстрируя намерения, во-первых, расторгнуть ядерную сделку с Ираном, во-вторых, порвать с арабским миром как поставщиком нефти, сделав все возможное для увеличения добычи в США. После инаугурации Трампа его новая энергетическая политика немедленно заняла почетное место на сайте Белого Дома. Симптоматично и то, что с сайта Белого Дома исчез раздел по защите меньшинств.

Все эти веяния, формирующиеся пока что на уровне деклараций, означают, как минимум, что по очень многим направлениям внешней политики в США будут вестись жесткие дебаты и торг, когда Трамп и стоящие за ним подлинно-консервативные американские силы будут добиваться нужных себе решений у проигравшей выборы части американского истеблишмента. Как максимум, американская политика будет в корне пересмотрена в сторону усиления изоляционизма и конфронтации с основными экономическими конкурентами США, которые очевидны: это Китай и ЕС. Лишь эти две силы сопоставимы по экономической мощи с США, а в случае, если они найдут способы скоординировать свою политику в Евразии, они превратят США из глобальной в региональную державу.

Трампа за его манеру общения называют популистом, но контуры декларируемой им политики указывают на то, что он жесткий реалист, и консервативные силы, которые выдвинули его на вершину американского политического Олимпа, по-видимому, осознают, что США с момента своего триумфа в «холодной войне», непрерывно утрачивали реальный экономический вес в мире, затрачивая при этом все больше сил и средств на сохранение своего статуса гегемона. Это устраивало как Китай, который следует заповеди Ден Сяопина «избегать лидерства» и умело использовал американский порядок для собственного экономического взлета. Это устраивало ЕС, который обеспечивал за американский счет свою безопасность. Трамп дает сигнал: это больше не устраивает США.

Мягкое отступление США началось еще при Обаме, который заканчивал войны, начатые Бушем II. При Трампе отступление, по-видимому, примет характер системной и организованной политики: контролировать то, что по силам, бросить то, что нельзя удержать, быть изоляционистом там, где это выгодно, сохранять международное разделение труда там, где это не вредит США, и не стремиться более к политическому единообразию в международной политике, действуя по обстоятельствам.

Итак, нас ждет большая политическая турбулентность. Хорошо ли это для золота? Безусловно. Хорошо ли это для доллара? Неоднозначно. Вполне возможна ситуация, кода под давлением пересмотра глобальной политики европейские валюты, кроме британского фунта, и азиатские валюты, кроме йены, будут терять в цене, а, например, британский фунт, подкошенный в прошлом году Brexit-ом, восстановится, если Британия сумеет оперативно переформатировать американо-британскую торговую политику в своих интересах. Отделенная от ЕС Британия – как раз то, что по силам контролировать. В Азии аналогичную роль для США играют Япония и Тайвань, поэтому следует ожидать их сближения с США в вопросах региональной торговой политики. На Ближнем Востоке аналогичную роль для США играл и играет Израиль. Следует ожидать пересмотра политики, которую сами израильтяне считают предательской по отношению к ним, и сближения администрации Трампа и израильских правых. Так что вполне может случиться ситуация, когда и индекс доллара будет стабилен, или даже будет расти, и золото будет дорожать к доллару.

Теперь перейдем от политики к экономике, точнее, подключим экономику к политике. Начнем с американской нефти. Трамп собирается залить Америку американской нефтью и полностью отказаться от импортной нефти. Это уже породило рост панических настроений о том, что возобновиться ценовая война. Дешевая нефть – это плохо или хорошо для золота? Учитывая то, что примерно год назад отношение золото/нефть было на историческом максимуме, и то, что золото, безусловно, имеет положительную корреляцию с сырьевым рынком, дешевая нефть – это плохо для золота, и, традиционно, это хорошо для доллара. Но будет ли нефть при Трампе дешевой?

Не стоит забывать о том, что для выполнения обещаний Трампа нужны достаточно высокие и стабильные цены на нефть. Есть много рассуждений о том, каков реальный порог рентабельности сланцевой добычи в США, и как он будет снижаться в будущем, по мере совершенствования технологий, но объективным показателем в этом вопросе является рынок капитала. Как только стоимость американской WTI перевалила за рубеж $50 за баррель, начала расти буровая активность сланцевых компаний и их активность на рынке капитала. Значит, именно этот рубеж следует сегодня рассматривать как нижний уровень, приемлемый для политики Трампа по обеспечению энергетической независимости США. Может ли нефть провалиться ниже, если арабы возобновят ценовую войну? Да, конечно. Надолго ли? Учитывая жесткость Трампа, наличие у США авианосного флота, и тот банальный факт, что все финансовые резервы Саудовской Аравии, которыми она собирается в будущем оплачивать модернизацию и диверсификацию своей экономики, размещены в американских ценных бумагах, вряд ли надолго. Существуют иные, менее элегантные и более эффективные в краткосрочной перспективе способы убеждения оппонентов, чем манипулирование ценами на фьючерсном рынке. В арсенале Трампа, как прямое экономическое давление, так и политическое давление – саудитов еще при Обаме уже обвиняли в причастности к терактам 9/11, и пытались судиться с ними. Наконец, если Трамп займет однозначно произраильскую позицию, это плохо для Ирана, но хорошо для арабов. Так что нет причин ожидать, что арабы не пойдут в русле американской политики, когда разберутся в том, куда она движется, и что с ними может случиться, если они не станут покладистыми.

Итак, есть большие сомнения в том, что нефть может надолго провалиться вниз от текущих уровней. Краткосрочные панические просадки возможны, возможно даже обновление достигнутых в начале прошлого года минимумов, но это не те уровни, на которых цены задержатся. Они будут стремиться восстановиться обратно к $50 за баррель при условии, что сохранится возможность арбитража между американской и неамериканской нефтью. Если же Трамп попытается создать ситуацию, в которой американская нефть начнет стоить дороже, чем неамериканская, это уже не поймут ни американские потребители, ни производители, так что этого не случится. Если принять сценарий WTI по $50 за баррель в качестве базового, нефть не угрожает золоту. В этом контексте возможная негативная динамика промышленных металлов уже не столь важна.

Закончив с нефтью, перейдем к Китаю. Китай выглядит уязвимым в свете возможной изоляционистской политики Трампа. Может ли политика Трампа по защите американского рынка спровоцировать дальнейшее сокращение притока иностранных инвестиций в Китай и региональный экономический кризис? Вполне возможно. Может быть, даже этот кризис перерастет в глобальную рецессию. Хорошо ли это для азиатских валют? Для всех, кроме японской йены, плохо. Хорошо ли это для сырьевого рынка? Плохо. И в этом торговая война с Китаем противоречит энергетической политике Трампа. Но, допустим самый плохой сценарий, что она окажется в высоком приоритете, и станет жесткой. Хорошо это для золота, или плохо?

С одной стороны, наступит период финансовых потрясений, что хорошо для золота, с другой стороны, падение сырьевого рынка плохо для золота. В прошлый кризис 2008-2009-хх золото показало смешанную динамику. Взлетев в начале 2008-го выше $1000 за унцию, оно утратило свои достижения, попыталось вырасти выше $1000 уже летом, а потом ушло в глубокую коррекцию, к уровням 50% от всего роста с низов 2004-го, потеряв более 30% стоимости. Но затем последовало большое ралли к новым высотам. Рынки не повторяются, но аналогии часто работают. В случае торговой войны между США и Китаем, вероятно повторение той динамики золота: взлет на резком росте глобальной неопределенности, затем глубокая коррекция, которая будет спровоцирована усилением доллара как следствие бегства американского капитала из азиатско-тихоокеанского региона, и затем уже начало нового долгосрочно растущего тренда.

С практической точки зрения инвестору интересен вопрос, можно ли при этом раскладе купить золото ощутимо дешевле, чем сейчас, когда оно уже восстановилось в район $1200 за унцию? Если за размах колебаний принять 30%, а за цели первой волны роста хотя бы максимумы прошлого года в районе $1400, то ощутимо дешевле купить не получится. Самое дно может лежать чуть ниже $1000 за унцию. Насколько вероятно золоту туда свалиться – вопрос открытый. Потенциал движения вниз выглядит достаточно ограниченным, 15-20%, его реализация – не слишком вероятной, и, как показывает практика, после реализации таких жестких сценариев золото может вырастать в разы.

Теперь посмотрим на политику фискального стимулирования. Золото в конце прошлого года падало на идее, что эта политика вынудит ФРС стать боле жесткой. Вынудит ли? Политика фискальных стимулов требует бюджетных денег. Откуда Трамп их возьмет?

Первое – порежет социальные программы. Как следствие, порежет весь созданный ими при Обаме спрос. Спрос порежется сразу, а стимулы сработают с каким-то временным лагом. Перестройка структуры экономики займет время, и первой реакцией будет не ее разгон, а, напротив, охлаждение. Хорошо это для золота? Безусловно.

Далее, даже если фискальные стимулы спровоцируют рост и инфляцию, важен не рост доходности, как таковой, а будут ли ставки по защитным долговым бумагам реально положительными? Если и будут, то не сразу. Госдолг при Обаме вырос вдвое, достигнув размера $20 трлн. Американский бюджет не потянет одновременно фискальные стимулы и рост стоимости обслуживания долга. Это может стать «несовместимыми параграфами» экономической политики Трампа. Результатом может стать вовсе не «Рейганомика 2.0», а возврат в 70-е годы прошлого века, когда в США была стагфляция, позволившая спалить высокой инфляцией часть долговой нагрузки в реальном выражении.

Второй путь, по которому может пойти администрация Трампа – это продолжать наращивать госдолг. Трамп уже давал понять, что надо «занимать, пока дешево». Если при этом обеспечить внешней политикой рост глобальной неопределенности и бегство капитала в США, можно будет занять и совсем дешево, и на долгий срок. Не исключено, что США выпустит облигации со сроком погашения более 30 лет. Однако проводить политику наращивания долга – продолжать двигаться по пути Японии, по которому она идет с начала 90-х. Хорошо ли это для золота? Посмотрите, где было отношение йены к золоту в начале 90-х, где сейчас, сообразите, может ли разница быть покрыта околонулевыми ставками, которые держатся по йене все это время, и сделайте выводы.

На самом деле, как ни крути, и с какой стороны не посмотри на все проблемы, обозначенные Трампом в своей предвыборной кампании, за решение которых он обещает взяться, есть универсальное решение для них: слабый доллар.

Трудно поверить в слабый доллар, когда все инвестиционное сообщество кричит «доллар юбер аллес» и ждет паритета доллара в паре с евро. Паритет вполне возможно, будет достигнут – до него недалеко осталось, и достаточно одной сильно негативной европейской новости, чтобы его уколоть и сказать, что цель выполнена. Но откуда на большом таймфрейме возьмется сила доллара, когда, одновременно, нужно повысить конкурентоспособность американской рабочей силы, поддержать цены на нефть на приемлемом уровне, рефинансировать выросший при Обаме госдолг по приемлемым низким ставкам и, возможно, даже занимать еще больше? Слабая национальная валюта – универсальное решение для любого правительства, неосмотрительно погрязшего в долгах. Это демонстрирует и пример Японии, и пример европериферии, которая погрузилась бы в глубокий кризис, если бы евро не обесценилось за последние годы к доллару примерно на 30%.

Так что не спешите хоронить золото вместе с аналитиками, которые любят напирать на то, что слитки не приносят пассивного дохода, и ожидают роста процентных ставок при Трампе. С начала 00-х до текущего момента золото выросло к доллару примерно в 4 раза. И это притом, что за последние годы золото потеряло около 40% от исторических максимумов. Рост в 4 раза за 16 лет – это средние темпы роста около 9% в год. Вы помните, чтобы по US Treasuries когда-то за этот период были хоть сколько-то близкие процентные ставки?

Волатильность сырьевых и валютных рынков останется высокой, при Трампе, возможно, даже вырастет. Но при этом есть все основания ожидать усиления золота в рамках сохранения неизменным фундаментального тренда его роста, который длится столько, сколько существует принцип частичного резервирования при эмиссии национальных валют Центробанками.

Дмитрий Голубовский,
аналитик «Золотого монетного дома»