АЛРОСА. Блеск алмазов холодным ветрам вопреки

РЦ понижена с 129 рублей/акцию до 87,8 рублей/акцию; рекомендация ВЫШЕ РЫНКА подтверждена.

Альфа-Банк обновил финансовую модель АЛРОСы. Банковский прогноз цены построен на равном 33%-м соотношении ДДП и мультипликаторов EV/EBITDA (5x) и PE (8x). Модель отражает нисходящий тренд алмазного индекса RapNet и консервативные ожидания в части восстановления продаж алмазов в ближайшие годы. Так как рынок столкнулся с затовариванием и дефицитом краткосрочного финансирования оборотного капитала, АЛРОСА понизила свой прогноз продаж на 2019 г. до 32 млн карат и повысила свой производственный ориентир до 38,5 млн карат. С марта 2018 г Альфа-Банк не наблюдал значительного роста продаж на фоне пополнения запасов у огранщиков, а выручка АЛРОСы за июль оказалась самой слабой за последние три года. В ближайшее время катализаторами для акций АЛРОСЫ могут послужить: (1) обновленная стратегия, которую компания представит на Дне инвестора в 1К20, в частности, стратегия в области оптимизации затрат; (2) итоги продаж алмазного сырья за сентябрь-ноябрь накануне сезона праздников, которые определят настроение по отрасли.

Факторы, сдерживающие рост алмазной отрасли: Скандал по делу Нирава Моди, прозвучавший в Индии в феврале 2018 г в связи с крупным мошенничеством, неожиданно вскрыл системные противоречия в мировой алмазной индустрии, которые продолжают оказывать давление на объемы продаж и доходность по отрасли. На данный момент 90% мирового рынка огранки алмазного сырья приходится на Индию. Спустя полтора года после инцидента фокус остается на индийских огранщиках, которые переживают времена низкой рентабельности и слабого спроса на фоне американо-китайской торговой войны и геополитической напряженности в целом. Однако, корень текущего отраслевого дисбаланса лежит в долгосрочной инициативе правительства Индии по стимулированию кредитования экспортно-ориентированных областей, в том числе алмазной. Производители в попытках выбрать свои кредитные линии и квоты у крупных горнодобывающих компаний закупали алмазное сырье по высоким ценам. Согласно данным Rappaport, цены на бриллианты ювелирного качества снизились на 20% с начала 2008 г., (алмазный индекс RapNet Diamond Index для бриллиантов весом 1 карат). Между тем, цены на алмазное сырье выросли примерно на 29% за аналогичный период. Еще одна проблема – это существующая практика опционных контрактов, в соответствии с которой производители ювелирных украшений могут отказаться от некоторого процента продукции при закупке, что привело к переизбытку предложения у огранщиков. Наконец, спрос из Китая (Китай – крупнейший рынок алмазов в мире) снизился в 2П18 на фоне усиления американо-китайской торговой войны. Это усугубляет ситуацию с переизбытком предложения по всей цепочке поставок в отрасли. Из-за дефицита кредитных ресурсов и ослабления рупии индийские огранщики и оптовые заказчики вынуждены были сократить свои операции. Поступают сигналы, что количество запасов по отрасли снижается, но геополитическая напряженность и эскалация торговой войны ограничивает потенциал роста спроса. Продолжающиеся протесты в Гонконге поставили под вопрос успех одного из главных событий отрасли, которое традиционно происходит в сентябре-октябре – ежегодной ярмарки ювелирных изделий и драгоценных камней в Гонконге. Пошлины США на импорт ювелирных изделий из Китая вступили в силу 1 сентября. Дополнительным негативным фактором является рост доли онлайн продаж ювелирных украшений, что привело к структурному сокращению требований по запасам и также способствует более низкой покупательной активности ритейлеров. Кроме того, отрасль готовится к спаду активности в связи с праздником Дивали в Индии, на время которого производители уходят на традиционные трехнедельные каникулы. Альфа-Банк отмечает, что, по данным De Beers, на американский рынок пришлось 48% мирового предложения бриллиантов в 2017 г. Рождество, Новый год и День Св. Валентина должны обозначить ситуацию с конечным спросом в индустрии.

Причины сохранять позитив. Продажи De Beers за июль продемонстрировали позитивную динамику в месячном сопоставлении, что может свидетельствовать об определенных успехах в части снижения запасов по отрасли. Если спрос на алмазы начнется расти в 2П19, АЛРОСа сможет предоставить оптимальный ассортимент своей продукции клиентам и сократить таким образом свои запасы. АЛРОСа продает 75% продукции по долгосрочным контрактам, предоставляя своим клиентам 55% опционы на покупку (против 50%, которые предоставляют De Beers). Альфа-Банк отмечает, что De Beers сократил свой производственный прогноз на этот год, тогда как АЛРОСа повысила его на 0,5 млн карат. АЛРОСа выигрывает от ослабления рубля (изменение курса на 1 руб. соответствует изменению годовой EBITDA на 2,91 %). Эксперты Альфа-Банка считают, что отношение чистого долга к EBITDA АЛРОСЫ сохранится в диапазоне 0,3-0,5x в ближайшие несколько лет, учитывая денежные средства в размере 25 млрд руб., зарезервированные в соответствии с финансовой политикой компании. Учитывая отсутствие обязательств по капиталовложениям, эксперты банка сходятся во мнении, что менеджмент АЛРОСы сосредоточится на максимизации дивидендных выплат, что может привести к временному переходу к выплате дивидендов из чистой прибыли.